13
Feb
2018
Tuer

BGH, 07.11.2017, Az. II ZR 37/16 (McKesson/Celesio/Magnetar)

Im Rahmen unserer Besprechung aktueller Entwicklungen im deutschen Übernahmerecht soll im Folgenden das Urteil des Bundesgerichtshofes (BGH) vom 07.11.2017 (Az.: II ZR 37/16) in der Angelegenheit McKesson/Celesio/Magnetar vorgestellt werden.

1.      Sachverhalt

In seinem Urteil hatte der BGH über eine Klage von Aktionären (darunter der US-Fonds Magnetar Capital) der Celesio AG zu entscheiden, die das Übernahmeangebot von McKesson zwar angenommen hatten, im Nachhinein den Angebotspreis jedoch für zu niedrig hielten und auf Zahlung einer angemessenen Gegenleistung klagten. Der Rechtsstreit drehte sich dabei um die Frage, ob im Rahmen der Ermittlung der angemessenen Gegenleistung auch der Kaufpreis für Wandelanleihen zu berücksichtigen ist, die der Bieter im relevanten Zeitraum derivativ (d.h. von einem anderen Anleihegläubiger) erworben hat.

Die beklagte McKesson plante die Übernahme der Celesio AG seit dem Jahr 2013. Dabei strebte sie eine Beteiligung von 75 % an, um nach der Übernahme einen Beherrschungsvertrag mit der Zielgesellschaft abschließen zu können. Ein erster Übernahmeversuch scheiterte am Erreichen der durch McKesson bestimmten Mindestannahmeschwelle. Sodann erwarb McKesson im zweiten Anlauf Celesio-Aktien in Höhe von 50,01% von der Haniel-Gruppe zu einem Kaufpreis von EU 23,50 pro Aktie sowie Wandelanleihen der Celesio AG von dem Hedgefonds Elliot zu einem Kaufpreis von EUR 30,95 bzw. EUR 30,94 pro Celesio-Aktie. Ende Januar 2014 übte McKesson die im Rahmen der Wandelanleihen gewährte Wandlungsoption aus, womit McKesson weitere Aktien an der Celesio AG erwarb. Am 28. Februar 2014 gab McKesson ein öffentliches Übernahmeangebot zum Preis von EUR 23,50 für die ausstehenden Aktien der Celesio AG ab, nachdem die Angebotsunterlage mit diesem Angebotspreis durch die BaFin genehmigt worden war. Die Vorerwerbe der Wandelschuldverschreiben und den hierfür gezahlten Preis hatte McKesson gegenüber der BaFin zuvor offengelegt.

Die Kläger begehrten die Zahlung des Differenzbetrages i.H.v. EUR 7,45 zwischen dem Angebotspreis von EUR 23,50 und dem höchsten für die Wandelanleihen gezahlten Kaufpreis von EUR 30,95 pro Aktie.

2.      Rechtliche Würdigung

Bei freiwilligen Übernahmeangeboten hat der Bieter gem. § 31 Abs. 1 WpÜG den Aktionären der Zielgesellschaft eine angemessene Gegenleistung anzubieten. Die Einzelheiten für die Berechnung der angemessenen Gegenleistung ergeben sich aus §§ 3 – 7 WpÜG-AngebotsVO. Fraglich war im gegenständlichen Fall, ob auch der derivative Vorerwerb von Wandelanleihen gem. § 31 Abs. 1, Abs. 6 WpÜG als einem Kauf gleichzustellende Vereinbarung, aufgrund derer die Übereignung von Aktien verlangt werden kann, zu berücksichtigen ist, wenn die Wandelanleihen ausschließlich zum Zwecke der Erleichterung der Übernahme der Zielgesellschaft erworben wurden. Unter derivativem Erwerb ist der Kauf bereits existierender Wandelanleihen von anderen Anleihegläubigern in Abgrenzung zum Bezug neu emittierter Wandelanleihen vom Emittenten, d.h. der Zielgesellschaft, zu verstehen.

Die BaFin hatte in ihrem Jahresbericht von 2014 darauf hingewiesen, dass es dem Sinn und Zweck der Mindestpreisregelungen des WpÜG zuwiderlaufe, wenn man den derivativen Erwerb von Wandelanleihen als relevanten Vorerwerb i.S.v. § 4 S. 1 WpÜG-AngebotsVO qualifizieren würde und lehnte eine Berücksichtigung im Rahmen der Mindestpreisbestimmungen ab. Diesen Schluss begründete die BaFin maßgeblich mit der Überlegung, dass es für die Berücksichtigung als relevanter Vorerwerb nicht auf den Kaufpreis für den Erwerb der Anleihen, sondern lediglich auf Wandlungspreis für die Wandlung der Anleihen ankomme. Als Konsequenz dieser Ansicht genehmigte sie die Veröffentlichung des Angebots durch McKesson.

Dieser Rechtsauffassung schloss sich das LG Frankfurt in erster Instanz an (Az.: 3-05 O 44/14). Der derivative Erwerb sei nicht bei der Berechnung der Angemessenheit zu berücksichtigen.

Das OLG Frankfurt wand sich im Berufungsverfahren (Az. 5 U 2/15) gegen diese Ansicht. In seiner Begründung argumentierte es, dass eine Gleichstellung von derivativem Anleiheerwerb und Aktienerwerb jedenfalls dann geboten sei, wenn aufgrund eines zeitlichen Zusammenhangs des Erwerbs- mit dem Wandlungsvorgang deutlich würde, dass der Anleiheerwerb nur zum Zweck des späteren Übernahmeangebotes erfolgte.

In dem Revisionsverfahren (Az. II ZR 37/16) schloss sich der BGH im Ergebnis dem OLG Frankfurt an und urteilte zugunsten der klagenden Aktionäre. Der BGH stellte maßgeblich auf dem Sinn und Zweck des § 31 Abs.6 WpÜG ab. Der Gesetzgeber wollte mit der Regelung in § 31 Abs.6 Satz 1 WpÜG einer Umgehung der in § 31 Abs. 1 Satz 2 WpÜG auf den dinglichen Erwerb bezogenen Regeln durch schuldrechtliche Vereinbarungen über ein Erwerbsrecht vorbeugen. Wenn eine schuldrechtliche Vereinbarung getroffen werde, die den dinglichen Erwerb ermöglicht, sei bei der Bestimmung des Vorerwerbspreises auf diese schuldrechtliche Vereinbarung abzustellen. Damit solle sichergestellt werden, dass der Bieter an dem Pries festgehalten werde, den er im zeitlichen Zusammenhang mit dem Übernahmeangebot selbst als angemessen angesehen hat.

3.      Auswirkungen auf die Praxis

Im Celesio-Verfahren hatte die BaFin die Angebotsunterlage der Bieterin gebilligt, obwohl der Angebotspreis nach der überwiegenden Meinung nicht der gesetzlichen Mindesthöhe gem. § 31 Abs.1, Abs.6 WpÜG i.V.m § 4 Abs.1 WpÜG-AngebotsVO entsprach. Dieser Praxis hat BGH eine Absage erteilt und damit die für die Angebotspraxis grundsätzlich bedeutende Frage zugunsten der Aktionäre entschieden.

Bei öffentlichen Übernahmen sind Bieter zukünftig angehalten für Wandelanleihen gezahlte Beträge bei der Berechnung des Mindestpreises für Aktien mit einzukalkulieren. Dies gilt zumindest, sofern der Erwerb der Wandelanleihen im (zeitlichen) Zusammenhang mit der Übernahme steht.

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Co-Autor dieses Beitrages ist Julius Pieper (Wissenschaftlicher Mitarbeiter)